La dolarización parcial en Costa Rica
Resumen
Este estudio examina la magnitud, la evolución y explora las causas de la creciente preferencia hacia activos financieros en moneda extranjera como depósito de valor (sustitución de activos) y en algún grado como medio de pago (sustitución monetaria) en una economía de inflación moderada, sin antecedentes cercanos de crisis ni experiencias de confiscación de depósitos como es Costa Rica. La magnitud de la sustitución por parte del dólar estadounidense de las funciones que desempeña tradicionalmente la moneda local se aproxima a través de varios indicadores basados en razones de depósitos en moneda extranjera con respecto a sus similares en moneda local con frecuencia mensual de 1990 al 2002. Además, se identifican los factores que explican la demanda relativa de los depósitos bancarios según su grado de liquidez y se buscan evidencias de irreversibilidad del proceso (histéresis) mediante variables de tipo “ratchet”. Como factores explicativos del fenómeno, se plantean la probable influencia de elementos institucionales y de los estímulos económicos derivados de la globalización de la economía y de los diferenciales de rendimientos financieros. Pero se sostiene también que las políticas monetaria y cambiaria han tenido efectos en el nivel de dolarización alcanzado por la economía costarricense; por una parte, la política de encajes llevada a cabo desde 1996 favoreció la constitución de depósitos en moneda extranjera (y la intermediación de esos fondos ha debido generar la expansión secundaria de esos recursos) y, por otra, el ajuste cambiario siempre alcista bajo el régimen de minidevaluaciones ha estimulado la sustitución de activos. Se concluye en general que la dolarización de depósitos bancarios ha alcanzado niveles muy elevados (50% del total) y la significancia de la variable “ratchet” da indicios de que el proceso es de difícil reversión por lo que es de esperar que se mantenga en el futuro la preferencia de los agentes económicos nacionales por activos financieros en esa denominación tanto con propósitos de medio de cambio como de reserva de valor. Los factores que la teoría y la literatura apuntan como determinantes del fenómeno muestran ser relevantes en el caso costarricense: la demanda relativa por depósitos en dólares responde positivamente ante la tasa de interés y el ajuste cambiario esperado y negativamente ante el rendimiento diferencial a favor de los activos en moneda local. La apertura externa, aproximada por la evolución de las reservas monetarias internacionales, muestra ser significativa sólo para los depósitos que rinden utilidad como medio de pago y existen evidencias de la influencia positiva de las medidas de política económica señaladas sobre la dolarización de los depósitos bancarios.
Abstract
In this paper, we study the extent and explore the causes of the increasing preference to foreign currency deposits as store of value and medium of exchange in Costa Rica, a country with relatively social and macroeconomic stability and no events of deposits confiscation or recent episodes of crisis. The ratio of foreign currency deposits to total deposits has risen sharply and has reached around 50 percent in 2002. We analyze monthly data since 1990 to 2002 by computing broad indicators of dollarization and ratios of deposits in foreign and domestic currency of various degrees of liquidity. The paper identifies the determinants that have driven the dollarization process in Costa Rica (institutional and economic factors and those resulting of monetary and exchange rate policies), and explicitly assess the noted persistence in the use of foreign currency; this hysteresis, or asymmetric substitution process between monies, is modeled through the inclusion of a ratchet variable. The econometric results indicate that the interest rate for foreign denominated assets and the expected exchange rate devaluation (with positive effects) and the interest rate differential in favor of domestic currency deposits (with negative effects) are significant determinants of dollarization in the Costa Rican economy as theory predicts. This suggests that monetary policy may still have an impact on the portfolio decisions of the private sector; however, given the significance of the ratchet variable for the deposit ratio, particularly strong policies would need to be pursued over an extended period of time so as to convince deposit holders to switch back to colon-denominated assets since the economy seems has reached a degree of dollarization that would make the process asymmetric and difficult to reverse. In addition, results suggest that the exchange rate system of crawling peg adopted since 1983 and the measures adopted since 1996, specially lower banking reserve requirement for foreign currency deposits, and the possibility to grant credit in foreign currency with a regime of factional reserve requirement, stimulated the secondary banking creation of deposits, and hence both were factors that contributed to the process of dollarization.
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